Livre vert

Préface

Ramify a l'ambition de révolutionner la gestion de fortune, en la rendant plus accessible. Les connaissances acquises à servir les grandes fortunes et les fonds de retraite nous permettent d'être confiants sur notre capacité à répondre à votre besoin. Vous êtes sur le point de lire notre livre vert. Il a pour ambition de vous présenter de manière transparente notre philosophie d'investissement, et les techniques utilisées.

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‍Aymane OUBELLA, Quantitative Investment Strategist de Ramify

‍‍Son rôle : Head of Research. Auparavant chez SquarePoint Capital, il définit la méthodologie de construction quantitative des stratégies d’investissement. Aymane est diplômé de Centrale Paris, option mathématiques appliquées.

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‍Olivier HERBOUT, co-fondateur et Directeur des Investissements de Ramify

Son rôle : Chief Investment Officer. Au sein de l’équipe QIS (Quantitative Investment Strategies), il s'occupe de gérer votre épargne de façon optimale et rentable. Auparavant Vice President chez Goldman Sachs en Asset Management, il a vécu pendant 6 ans aux États-Unis. Olivier détient un master of Financial Engineering de U.C. Berkeley, California et un diplôme de l’École de Centrale Paris option mathématiques appliquées.

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2. Introduction

Le changement climatique est devenu un défi mondial et nous sommes tous partie prenante. Les investisseurs ont un rôle à jouer dans la lutte contre le changement climatique, en choisissant de mettre leurs capitaux au profit de secteurs et entreprises soucieux de l’environnement. Il existe pourtant peu de méthodologies quantitatives qui prennent en compte le facteur climatique dans une stratégie d’investissement.

Nous proposons une approche scientifique dans ce livre vert pour accompagner ceux qui le souhaitent dans l’alignement de leur investissement avec leurs valeurs environnementales. Pour y arriver, nous revisitons la théorie moderne du portefeuille, en associant des éléments de notre recherche et de notre expertise métier. Cela nous permet d’offrir un nouveau produit en gestion déléguée individualisée : Ramify Vert.

Ce livre vert explicite la construction des portefeuilles d’investissement Ramify. Notre objectif est de faire fructifier votre patrimoine, tout en construisant un monde de demain plus durable. Conceptuellement, nous verrons que cela revient à offrir le meilleur rendement à risque donné, tout en limitant son impact environnemental.

Remarque : investir comporte des risques en perte de capital. Notre objectif est d’offrir le meilleur rendement, et nous travaillons dur pour cela, mais nous ne pouvons le garantir.

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Qu’est-ce qu’un investissement environnemental ?

Un investissement pro-environnement pourrait être considéré contradictoire.

Investir dans une entreprise, dans le sens où elle est issue d’une exploitation de ressources disponibles en quantité limitée sur Terre, ne saurait être, en toute objectivité pro-environnement. Pour autant, une exploitation des richesses mieux raisonnée permet une évolution du changement climatique plus contenue.

Certaines entreprises orientent leurs activités vers une plus grande considération de leurs impacts environnementaux pour plusieurs raisons :

• éthiques : une entreprise accepterait d’être moins rentable, au bénéfice d’une exploitation moins agressive de ressources naturelles,
• politiques, de par une régulation beaucoup plus stricte ou des pénalités pour non-respect de certains accords,
• économiques ou par souci d’opportunité, si l’on considère que l'économie verte est un nouveau marché à conquérir.

De même, un épargnant peut considérer un investissement vert pour des raisons variées :

• éthiques : l’investisseur accepterait de gagner un peu moins en contrepartie d’une réduction de son empreinte environnementale,
• économiques : les entreprises qui s'orientent dans cette thématique auraient un rendement supérieur à celui de leurs compétiteurs, pour des raisons de positionnement de marché ou d’obtention de subventions, par exemple.

Aujourd’hui, l’investissement ‘vert’ n’a pas une définition qui fait consensus.

Il y a de nombreuses tentatives avec de nombreux labels :

• label Environnement, Social, Gouvernance (ESG)
• label Socially Responsible Investing (SRI),
• label GreenFin
• label Finansol

Ces labels utilisent une méthodologie propre, pour prendre en compte certains facteurs environnementaux, tels que le changement climatique, les émissions de carbone, la pollution de l’air et de l’eau, la biodiversité, l’efficacité énergétique, le gaspillage…

Pour autant, nous nous sommes efforcés de suivre une approche systématique et quantitative, afin d’être rationnels et les moins biaisés possible.

Chez Ramify, un investissement vert signifie promouvoir les entreprises ayant un faible impact sur l’évolution de la température à horizon 2050, combinée à la prise en compte de certains facteurs environnementaux.

En plus de certains labels, nous avons choisi la température car elle nous semble être la métrique la plus pertinente, intuitive et globale. L’International Energy Agency (IEA) publie des scénarios de transitions climatiques pour l’économie mondiale. Ces scénarios respectent le cadre du Science-Based Target Initiative(SBTI), qu’une grande majorité d’entreprises utilisent pour orienter leurs efforts climatiques. Des bases de données d’alignement climatique sont ainsi mises à jour et nourries fréquemment. Comment lire ces données ? Par exemple, une température de 1.9 degrés pour une entreprise signifie que le monde serait sur la trajectoire d’un réchauffement de 1.9 degrés Celsius à horizon 2050 si toutes les entreprises dans le monde suivaient le même effort climatique.

Voici différentes projections qui lient augmentation de température et émission deCO2 nettes. Entre 2°C et 3°C, il existe un large panel de scénarios différents pour notre planète. Nous nous sommes aussi attachés à regarder l’impact que ces choix peuvent avoir sur vos investissements.

3. Choisir les classes d’actifs et les sous jacents

De nombreux chercheurs ont montré que la meilleure façon de maximiser ses gains financiers était d’utiliser le pouvoir diversificateur des classes d’actif : pour un gain espéré donné, diversifier permet de prendre moins de risques. Markowitz (1952) a été le premier à mettre en avant ce concept, mais a été suivi par d’autres éminences de l’investissement : Sharpe, 1964 ; Brinson, Hood & Beebower, 1986 ; Brinson, Singer & Beebower, 1991 ; Ibbotson & Kaplan, 2000, Ang, (2014).

La première étape est avant tout de définir notre univers d’investissement. Nous avons répertorié les différentes classes d’actif, et analysé celles qui permettent d’améliorer l’impact de la température sur Terre et le rendement du client, tout en limitant son risque.

Nous n’acceptons pas tous types d’investissement : pour qu’une classe d’actifs soit considérée, elle doit répondre à plusieurs critères précis :

• Empreinte environnementale acceptable,
• Rendement historique intéressant, en adéquation avec le profil de risque du client,
• Coût d’acquisition accessible.

Nous analysons sa dynamique vis-à-vis des autres classes d’actifs considérées et son comportement vis-à-vis des grands thèmes d’investissement (notamment :inflation, mondialisation, etc…)

Basée sur une analyse approfondie, notre équipe d’investissement considère, pour l’investissement vert, les classes d’actifs suivantes présentées ci-après :

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3.1 Actions cotées américaines

L’acquisition de parts d’entreprises américaines. Nous le faisons via des ETFs. Les Etats-Unis sont la plus grande économie mondiale et le plus grand marché action au monde. Historiquement, il présente un des rapports rendement/risque les plus performants. Alors que ce pays a mis un peu plus de temps que d’autres pour faire de la cause écologique un vrai enjeu d’investissement, il est aujourd’hui en train de rattraper son retard, voire de devenir un des acteurs les plus à la pointe, notamment par ses subventions massives dans le secteur renouvelable et des disposition de l'IRA (Inflation Reduction Act).

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3.2 Actions cotées européennes

L’acquisition de parts d’entreprises de l’Union Européenne. C’est une économie qui possède en son sein de formidables champions d’industrie, bien qu’elle ait beaucoup souffert ces dernières décennies. Elle est à la pointe dans de nombreux domaines, notamment la transition énergétique, ce qui devrait la rendre encore plus attractive. Elle représente le deuxième marché action au monde.

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3.3 Actions cotées d’autres pays développés

L’acquisition de parts d’entreprises issues de pays développés, tels que l’Australie, le Japon, le Canada, la Suède, le UK. Ces économies matures permettent de diversifier le portefeuille d’investissement, tout en bénéficiant d’un bon ratio rendement/risque. Certains de ces Etats, comme les pays scandinaves, sont parmi les meilleurs élèves environnementaux.

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3.4 Actions cotées de pays émergents

L’acquisition de parts d’entreprises issues de pays émergents, tels que le Brésil, la Chine, l’Inde, l’Afrique du Sud, Taiwan… Ces pays ont une classe moyenne qui se développe, et une économie en forte expansion. La plupart des économistes s’accordent à dire que leur part dans l’économie mondiale va augmenter. Investir dans ces pays qui polluent en moyenne beaucoup plus, est plus risqué que dans les pays développés

3.5 Obligations cotées américaines

L’acquisition d’obligations générées par le Trésor Américain, agences gouvernementales… La dette est de ‘haute qualité’, dans le sens où ce sont des acteurs dont la probabilité de défaut (risque de contrepartie) est très faible. Les rendements issus de ces produits sont faibles, mais stables, avec une volatilité historiquement faible. Leur faible corrélation avec les actions les rend attractifs dans la constitution d’un portefeuille d’investissement.

3.6 Obligations cotées européennes

L’acquisition d’obligations générées par l’Union Européenne (EU), les gouvernements de l’UE. La dette est de ‘haute qualité’, dans le sens où ce sont des acteurs dont la probabilité de défaut (risque de contrepartie) est très faible. Les rendements issus de ces produits sont faibles, mais stables, avec une volatilité historiquement faible. Leur faible corrélation avec les actions les rend intéressants dans la constitution d’un portefeuille d’investissement.

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3.7 Obligations cotées d’autres pays développés

L’acquisition d’obligations générées par les gouvernements des autres pays développés. La dette est de ‘haute qualité’, dans le sens où ce sont des acteurs dont la probabilité de défaut (risque de contrepartie) est très faible. Les rendements issus de ces produits sont faibles, mais stables, avec une volatilité historiquement faible. De même nature que les US ou EU Bonds, ils apportent de la diversification grâce à une exposition sur d’autres régions du monde.

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3.8 Obligations cotées de pays émergents

L’acquisition d’obligations générées par les gouvernements des pays émergents. Ils offrent des retours sur investissement supérieurs à ceux des obligations des pays développés et ont été historiquement plus risqués que ceux des pays développés, notamment lors des crises des années 80 et 2000. Cela s’explique notamment par une relative instabilité politique, une dépendance vis-à-vis d’économies étrangères. Leur situation économique a évolué positivement depuis, justifiant l’inclusion de cette classe d’actif dans notre mix d’investissement.

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3.9 Private Equity

Ou Capital Investissement. Le Private Equity représente les entreprises non cotées en bourse. Au sein du Private Equity, différents types et tailles d’entreprises peuvent être considérés. Le plus souvent les fonds vont donc être spécialisés :Venture Capital, Growth, LBO, Secondaires, etc… De manière générale, cette classe d’actif est moins liquide que celle des actions cotées. En contrepartie, l’investisseur peut s’attendre donc à un rendement supérieur. Historiquement, c’est effectivement ce qu’il se passe. Par ailleurs, de plus en plus de fonds de Private Equity ont pour mandat d’investir dans des entreprises consciencieuses de l’environnement. Pour les Venture Capital notamment, il s’agit d’investir dans les futurs champions environnementaux de demain.

3.10 Immobilier - SCPI

L’immobilier fait partie intégrante d’une stratégie d’investissement long terme. Elle présente un très bon caractère diversificateur aux actions cotées, notamment en période de tension des marchés. Pour l’exposition à l’immobilier, nous avons choisi les SCPI (société civile de placement immobilier). D’autres choix étaient possibles :SCI, ETF Immobilier, etc… La SCPI, est selon nous, un investissement plus « pur » que les SCI ou ETF Immobilier : elle n’investit que dans un parc immobilier, et la performance est directement indexée à la performance du parc immobilier. Les SCI, ont pour la grande majorité le droit d’investir en bourse, ce qui nuit au caractère diversificateur. Pour l’ETF Immobilier, cela est encore plus extrême : en investissant dans des entreprises immobilières cotées, et non sur de l’immobilier en direct, le caractère diversificateur est quasiment détruit. Par exemple, les SCPI ont toutes été positives sur la première partie de l’année 2022, alors que les ETFs immobilier, ou SCI ont eu une performance négative.

3.11 Cryptomonnaies

Nous avons décidé de ne pas inclure les cryptomonnaies pour des raisons écologiques.

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4. L’Optimisation d’un portefeuille, en prenant en compte le climat

4.1 Principe général

Nous avons présenté, dans notre livre blanc, la méthodologie de notre optimisation d’allocation d’actif. Lorsque l’on construit un portefeuille vert, il faut prendre en compte un paramètre supplémentaire : l’impact de la température. Nous nous sommes appuyés sur les travaux de Pederson (2019) et Mercereau & Melin (2020) pour développer notre propre allocation de portefeuille. Ici, notre optimisation permet de trouver le meilleur compromis entre performance, risque pris et augmentation de la température. Notre approche de construction de stratégie d’investissement consiste à prendre une température cible, entre 2 et 2.5 degrés Celsius, pour ensuite réaliser une extension de l’optimisation de « mean – variance » de Markowitz, avec une contrainte linéaire : la température.

avec 𝑤i et 𝑇𝑖 le poids et la température de l’actif i dans le portefeuille d’investissement.

Nous appelons cette optimisation : optimisation d’un portefeuille d’investissement de climat ou “climate portfolio optimisation”. Nous ne revenons pas sur les calculs de l’espérance de gain ou de la métrique de risque utilisée, qui sont décrits dans le livre blanc.

À l’instar des estimateurs de l'espérance de gain et des métriques de risques, l’incertitude sur l’estimation de la température pour chaque actif considéré doit être minimale, afin d’assurer une bonne allocation de portefeuille. Pour certaines classes d’actifs, comme l’immobilier et le Private Equity, nous ne sommes pas en capacité d’avoir des données liées à la température de suffisamment grande qualité. Dans ces cas-là, nous ne prenons en compte que les labels.

Le graphe ci-dessous présente les premiers résultats de notre analyse.

Nous avons calculé pour chaque niveau de risque, le gain historique obtenu, pour différentes contraintes de température. Voici ce que nous obtenons :

• Historiquement, plus on essaye de contrôler l’augmentation de la température, et moins la performance de son portefeuille est importante,
• Ce résultat est vrai quel que soit le niveau de risque envisagé,
• L’amplitude de la sous-performance par rapport au gain de température est de l’ordre de 0.02. Pour un niveau de risque de 10 sur 10 par exemple, passer d’une température de 2.3°C à 2.0°C se traduit par une sous-performance limitée de 0.6%.

L’investisseur peut donc mesurer le rendement espéré qu’il est enclin de réduire, en faveur d’une meilleure préservation de la planète.

Au sens plus large, nous avons tracé la frontière efficiente entre différents mix de classes d’actifs. Pour un risque donné (l’abscisse), vous pouvez voir (en ordonnée)l’espérance de gain annualisée. Nous ne présentons que deux courbes, représentant deux objectifs de température, pour des soucis de lisibilité.

Les résultats, ici encore, tiennent. L’augmentation de la température a une sensibilité positive vis-à-vis de la performance financière (Température vs Espérance de gains). En d’autres termes, plus vous souhaitez diminuer votre impact sur l’augmentation de la température, plus votre espérance de gain sera diminuée, d’après nos analyses. Par exemple, le portefeuille d’investissement dont la volatilité est de 9% (portefeuille de risque 5), pourrait passer de 2.5°C d’augmentation de température à 2°C, en ligne avec l’Accord de Paris. En échange, niveau performance, l’espérance de gain passerait de 8.88% à 8.37%.

Par ailleurs, la relation entre augmentation de température et performance ne semble pas linéaire. Nous avons voulu le tester.

Pour un niveau de risque fixé à 10, nous comparons les niveaux de performances espérés en fonction de l’augmentation de la température dans un intervalle de 2°C à 2.5°C.

Effectivement entre 2.36 et 2.5 degrés, diminuer son impact a un effet peu important sur la performance espérée (la performance passe de 11.34 % à 11.30 % lorsque le niveau de température cible passe de 2.5 à 2.4).

Le lien entre rendement et augmentation de température est en revanche quasiment linéaire, pour des objectifs de température plus contraignants, selon notre analyse. La performance passe de 10.8 % à 10.60 % lorsque le niveau de température cible passe de 2.1 à 2.0, par exemple, soit 0.2 %, là où il n’y a que 0.04 % d’espérance de gain annualisée en moins, lorsque l’on passe de 2.5 à 2.4 degrés.

On se rend compte de l’intérêt d’investir dans des portefeuilles climat créés par Ramify. Chacun peut, au détriment d’une espérance de gain légèrement diminuée, avoir un impact positif sur le monde. Par ailleurs, rajouter une contrainte de température à 2.5°C n’a pas d’impact sur l’espérance de gain, mais a une réelle contribution environnementale.

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Enfin, si vous voulez avoir le plus faible impact possible sur la température, alors investir dans des fonds « froids » (cold funds) se révèlent être la seule option. Ces fonds sont nommés froids, car l’argent dort essentiellement, en étant peu ou pas investi. Il n’a donc pas d’impact, car n’est pas lié à la production, à la croissance. Ainsi un portefeuille risqué sera plus néfaste pour l’environnement qu’un portefeuille moins risqué, toutes choses égales par ailleurs, selon notre analyse.

Avec ces outils, l’investisseur peut ainsi choisir le meilleur compromis entre respect de l’environnement et espérance de gains

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4.2 Un mot sur les labels ESG, ISR, FINSOL et leur lien avec la température

Ces labels ont une utilité. Toutefois, leur manque d’homogénéité et leur construction peuvent poser des interrogations. Certains fonds ESG dans des pays émergents ont une température bien plus importante que celle de fonds de pays développés, qui ne sont pas ESG. Cela est pourtant normal, le plus souvent le label permet de récompenser une entreprise, un fonds par rapport à ses semblables (surcet exemple parmi les fonds des pays émergents). Prenons à titre de comparaison le fonds Lyxor MSCI EM ESG Leaders Extra, le score de température pour ce fonds est supérieur à 3°C tandis que le score de température pour le fonds Lyxor MSCI Worldest de 2.8°C.

Nous utilisons et valorisons ces labels dans la construction de nos portefeuilles d’investissement. Pour autant, pour les raisons indiquées plus haut, ils ne sont donc pas la cause principale de nos choix d’investissement.

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5. Suivre le portefeuille et arbitrer quand nécessaire

L’allocation de n’importe quel portefeuille d’investissement évolue avec le temps, au gré des fluctuations du marché. A cause de ce phénomène, le risque intrinsèque de chaque investissement peut évoluer, comme celui du portefeuille dans son ensemble. Le portefeuille d’investissement peut alors être trop éloigné du portefeuille initialement désiré. Des algorithmes sophistiqués sont réalisés pour optimiser les coûts de trading.

Ramify surveille les portefeuilles de ses clients et, de manière périodique, les rééquilibre. Nous utilisons les versements programmés pour effectuer la grande majorité du rééquilibrage du portefeuille. Ce choix technique permet de diminuer de manière significative les coûts liés au trading.

L’allocation des portefeuilles de nos clients doit, indépendamment des évolutions du marché, être rééquilibrée fréquemment. En effet, le profil de risque du client évoluant avec le temps, l’allocation du portefeuille idéal évoluera naturellement vers un investissement de moins en moins risqué.

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6. Conclusions

Ramify combine l’expertise ainsi que l’expérience de ses data engineers et portfolio managers, pour fournir un investissement généralement destiné aux grandes fortunes. Nous sommes obsédés par l’idée d’offrir la meilleure solution d’investissement d’un point de vue de la performance et convictions. Nous continuerons d’améliorer nos process, nos optimisations, et de trouver d’autres classes d’actif, pour que sur le long terme, chacun de nos clients puisse réaliser ses projets de vie, tout en respectant la planète.

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7. Bibliographie

• Ang, A. (2014). Asset Management: A Systematic Approach to Factor Investing (Financial Management Association Survey and Synthesis)
• Black, F., & Litterman, R. (1992). Global Portfolio Optimization. Financial Analysts Journal.
• Brinson, G. P., Hood, L. R., & Beebower, G. L. (1986). Determinants of Portfolio Performance. Financial Analyst Journal, 39-44.
• Brinson, G. P., Singer, B. D., & Beebower, G. L. (1991). Determinants of Portfolio Performance II: An Update. Financial Analyst Journal, 40-48.
• Fama, Eugene F.; French, Kenneth R. (1992). The Cross Section of Expected Stock Returns, Journal of Financial, 427–465.
• Fama, Eugene F.; French, Kenneth R. (1993). Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds, Journal of Financial Economics, 3–56.
• Ibbotson, R.G. & Kaplan, P.D. (2000). Does Asset Allocation Policy Explain 40, 90, or 100 Percent of Performance ? Financial Analyst Journal, 26-33.
• Kilmurray, Melin and Mercereau (2021). “Integrating Impact Funds into Mainstream Portfolios”, The Journal of Impact and ESG Investing.
• Markowitz, H. (1952). Portfolio Selection. Journal of Finance.
• Mercereau, and Melin (2020). “Optimizing portfolios across risk, return and climate impact”, The Journal of Impact and ESG Investing.
• Sharpe, W. (1964). Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium Under Conditions of Risks.
• Shomesh Chaudhuri, Terence Burnham, Andrew W. Lo (2019). An Empirical Evaluation of Tax-Loss Harvesting Alpha